在评估印度当前的经济格局时,首先要考虑一些关于如何衡量和解释经济表现的基本技术考虑因素,这一点至关重要。近期 2025 财年第二季度国内生产总值 (GDP) 增长率为 5.4%,而上一季度为 6.7%,这一数字引起了广泛关注。然而,季度之间的同比比较需要仔细解释。当增长被分解时,动量下降和基数效应都会发挥作用,其中后者的贡献更大。
研究 GDP 的绝对水平而不是增长率也提供了重要的背景,特别是在大流行病爆发前的时期。目前的计算表明,即使使用保守的 6% 增长率来预测大流行前的路径,并且不考虑大流行之前的经济放缓,经济也可能比大流行前的轨迹低约 5%。这一差距凸显了复苏过程中需要覆盖更多领域。
也就是说,势头放缓是显而易见的,按市场价格计算的 GDP 季节性调整年率 (SAAR) 从 2023 年第三季度的 8% 下降至 2024 年第三季度的 3%。这一趋势与近期企业财报及城镇私人消费数据。
这种减速似乎在很大程度上是周期性的,可能代表着经济的健康调整。更具体地说,这似乎主要是政策引起的。 2022 年货币政策大幅收紧 250 个基点,鉴于货币政策传导存在相当大的滞后性,这些影响可能仍在显现。此外,2024 财年和 2025 财年财政政策收紧约 200 个基点。监管措施,特别是针对消费贷款的监管措施,也造成了降温效应。
因此,这种放缓可能被视为周期性调整,主要是由危机期间实施刺激措施后政策正常化推动的,而不是表明经济结构受到损害。对这种经济放缓的适当政策反应取决于准确衡量其程度。目前的估计表明,产出水平可能低于潜力,表明存在负“产出缺口”,需要政策干预。鉴于财政空间有限,货币政策成为可行的调整工具。根据当前的实际利率,无论是事前还是事后衡量,并与“中性”或“均衡”利率的估计进行比较(使经济保持完美平衡的利率——不太热,也不太冷,有点像金发姑娘的粥)——似乎还有谨慎调整货币政策的空间。然而,近期降低现金准备金率(CRR)的影响需要进一步分析以确定其等效的货币政策效果。
重要的是,为了将货币政策的任何变化传导至更广泛的经济,流动性管理的运营框架必须与货币政策目标保持一致。尽管加权平均拆借利率接近 2024 年目标,但令人费解的是,尽管 CRR 大幅下调,但金融状况仍然紧张,这可能是由多种因素推动的,包括政府在央行现金余额的变动。随着宽松周期最终开始,系统流动性必须处于盈余状态,即拆借利率低于回购利率(尽管幅度不过分),以避免暗示调整幅度大于政策利率所建议的幅度。
一个持续的挑战在于从政策利率到银行存款利率的传导。尽管收紧了 250 个基点,但对存款利率的传导仍然有限。这导致信贷存款比率上升,也可能反映出银行为保护净息差所做的努力。政策变化向银行资产负债表负债端传导这一更广泛的问题需要特别关注。如果不能顺利传导到负债端,对资产端和更广泛的宏观经济的影响将仍然疲弱、不确定,并且存在较长的滞后性。
展望未来,近期的经济指标好坏参半。从积极的方面来看,节日需求一直强劲,服务业采购经理人指数(PMI)发出了一些令人鼓舞的信号。另一方面,一些令人担忧的指标也出现了。 12 月份制造业 PMI 跌至一年低点 56.4,主要是由于产出指数下降。 25 财年的前 8 个月公共资本支出出现收缩,上市公司销售疲软。印度阿比曼·达斯 (Abhiman Das) 进行的公司层面调查
艾哈迈达巴德管理学院还表示,60%的受访者表示销售“略低于正常水平”,信贷增长,尤其是中小型企业的信贷增长仍然疲软。
持续的监测和研究对于更好地了解当前经济放缓的结构性与周期性及其潜在的长期经济影响至关重要。这种理解对于调整未来适当的政策反应至关重要。
作者是阿育王大学经济学教授、阿育王·艾萨克公共政策中心主任兼负责人。