JM Financial 表示，印度互联网经济正在进入分离阶段，而不是放缓阶段。国内券商指出，快商快跑、电商平台巩固涨幅。与此同时，经过多年的扩张，金融科技领军企业的情绪有所降温。整个行业的情绪已经从原始增长转变为有管理的雄心。
以下是基于 JM Financial 分析的公司细分。
JM Financial 的快速商务：Blinkit、Zepto、Swiggy Instamart
闪烁
Blinkit 的势头仍然是印度互联网领域最强劲的。在 Zomato 的支持下，JM Financial 预计 Blinkit 的净订单值 (NOV) 在 2026 财年第二季度将环比增长 28%，同比增长 139%，调整后 EBITDA 利润率约为 –0.8%，较上年同期的两位数亏损大幅改善。区别不是表面上的，而是表面上的。它标志着运营杠杆最终通过规模和密度发挥作用。 Blinkit 的边际贡献率从上一季度的 3.9% 提高到 4.4%。
据 JM Financial 称，Blinkit 已经成为市场领导者，占据近 40% 的份额，超过了几个城市集群中 Swiggy Instamart 和 Zepto 的总和。它的扩张步伐仍然有规律，目标是按订单经济证明该模式合理的前 30-40 个城市。
泽普托
Zepto 的叙述是加速。联合创始人 Aadit Palicha 今年早些时候告诉投资者，12 个月内增长 150% 是可以实现的。根据 JM Financial 报告中引用的 Statista 数据，该平台的市场份额从 2022 年的 15% 上升到 2024 年的近 28%。该券商指出，Zepto 的每次交付消耗率有所收窄，但仍然很高，只有在最密集的城市地区才有望实现盈亏平衡。
该券商的分析表明，Zepto 将依靠技术主导的优化路线规划和店内自动化，而不是激进的价格折扣，这可以在扩大网络的同时保持毛利率稳定。
Swiggy Instamart
就市场份额而言，Swiggy Instamart 受到的打击最为严重。其份额从2022年3月的52%下降到2024年初的32%，收入增长相对同行有所放缓。 JM Financial 将业绩下滑归因于网络规模扩张放缓以及 Swiggy 合并业务转向盈利。
总体而言，JM Financial 估计，到 2025 年，印度的快速商业行业可能达到 55 亿美元（4576 亿卢比），对在线杂货市场的贡献将在未来几年从 10% 上升到 45%。这一轨迹表明，该行业不再是一场杂耍，而是成为消费便利的前沿。
JM Financial 的电子商务：Nykaa、FirstCry、Delhivery
尼卡
根据 JM Financial 的 2026 财年第二季度更新，Nykaa 报告的 GMV 为 467.3 亿卢比，同比增长在 30 左右，比上一季度有所加速。该券商假设 eB2B 和 Nykaa Man 表现强劲，将核心美容和个人护理 (BPC) 的 GMV 同比增长约 25%，这两项业务合计同比增长约 44%。
JM Financial 指出，BPC 的利润率依然强劲，自有品牌的贡献有助于抵消增量营销支出。曾经拖累盈利能力的时尚垂直领域通过更好的策划、自有品牌的实力和更好的发现而获得了关注。
该经纪公司预计，得益于两个垂直领域的广告效率和运营杠杆，EBITDA 利润率将提高至 7.1% 左右。
第一次哭泣
婴儿和儿童产品零售商 FirstCry 在提交 IPO 申请后继续谨慎扩张。 JM Financial 的分析显示，在线渠道推动了 GMV 的稳健增长，并辅以稳定的门店增加。 25 财年营收略有改善，重点关注运营纪律。虽然该公司的具体收入没有披露，但该报告估计，在不断扩大的自有品牌组合的支持下，该公司将实现稳定增长。
JM Financial指出，FirstCry的竞争优势在于品牌合作。混合模式虽然成本密集，但在不稳定的电子商务环境中提供了弹性。
德里弗里
JM Financial 表示，印度数字经济的物流支柱 Delhivery 正在趋于稳定。该券商预计 2026 财年第二季度的挂钩收入约为 269.7 亿卢比，同比增长 23.2%。该公司的快递包裹量增长了近 20%，表明即使整体电子商务发货量增长稳定，需求仍具有弹性。
JM Financial 的模型假设在自动化、收益管理和网络优化的推动下利润率持续改善。该公司仍保持谨慎乐观态度，给予该公司“ADD”评级，理由是规模优势和更强的成本控制。
JM Financial 谈金融科技：Paytm、Policybazaar (PB Fintech)
支付宝
Paytm 的叙述从收入增长转向盈利维持。 2026 财年第二季度，Paytm 的收入约为 205 亿卢比，同比增长 23.5%。今年早些时候出现的经济放缓已经被谨慎的稳定所取代，因为该公司正在应对印度央行对其支付银行业务的限制，这些限制限制了基于钱包和与存款相关的资金流。
支付量依然强劲，但该公司新的利润引擎贷款部门在合作伙伴更严格的风险审查下已经降温。报告认为，虽然 Paytm 的商家生态系统依然强劲，但客户获取成本却有所增加。该券商预计，一旦监管明确化，监管将逐步正常化。
Policybazaar（PB 金融科技）
运营着Policybazaar和Paisabazaar的PB Fintech继续稳定执行，尽管投资者对盈利能力的耐心仍然薄弱。 JM Financial 的 2026 财年第二季度预估显示收入约为 156.6 亿卢比，同比增长 34%。
JM Financial 指出，人寿保险增长放缓，而健康保险和汽车保险类别继续推动新的保费收入。 JM Financial 保留了其建设性观点，称 PB Fintech 结构健全，但容易受到保险需求周期性放缓的影响。
这对投资者意味着什么？
各个细分市场之间的差异很明显。快速贸易正在疯狂扩张，但燃烧依然存在。电子商务正在合理化，金融科技正在重新调整。该经纪公司的模型投资组合倾向于具有明显运营杠杆和改善现金流的公司，其中包括 Zomato、Nykaa 和 PB Fintech 等 Blinkit。
简而言之，印度互联网行业的差异化并未冷却。仅靠速度无法维持下一阶段的增长。效率、流动性纪律和地方经济都会。根据报告，这一次，每家公司都知道了这一点。
