如果您最近一直在看印度医院的股票，那么您可能会感到匆忙。稳定的扩展流，利润率提高，双位数EBITDA增长和数字升级使该行业看起来像是一本教科书的防御效果。
需求是结构性的。定价是灵活的。竞争是可以管理的。
但是，与印度的许多事情一样，故事不仅仅是发生了什么。这就是它的建造方式。就医院而言，今天正在建造的东西可能无法完全解决投资者认为他们正在购买的问题。
让我们从市场所看到的开始。
在第二季度，第4季度，医院（在列出的空间中）平均占14.7％的收入增长，EBITDA增长约为20％。 Arpobs是每张被占用床的最重要的平均收入，全面上升。金医院的增长率为21％，富斯医疗保健的收入为8％，阿波罗医院5％，甚至是纳拉亚娜·赫鲁达亚拉亚（Narayana Hrudayalaya），其著名的低成本模式上升了3％。
运营杠杆正在开始。尽管新医院阻力，但利润率扩大，利润增长。管理层评论充满信心，甚至旺盛。阿波罗计划在未来几年内增加4,300张床。金正日预计其容量将增长45％。木星的眼睛凝视着塔那，浦那和唐匹比的扩展。 Fortis，Medanta和Max Healthcare都处于资本部署的某个阶段。
结构性案例很明显：印度每1000人只有1.3张床。谁推荐3。
私营部门仅拥有约25％的医院病床，但处理了60-70％的三级护理。
添加衰老的人口统计学，生活方式疾病，保险渗透率上升以及诸如Ayushman Bharat之类的政府计划，并且您拥有强大的需求引擎。
但是，在急于购买医院股票之前，投资者需要问：我们到底要为什么付款？
医院连锁店越来越依靠Arpob扩张来推动收入。现在，Max Healthcare拥有每位患者住院时间的平均收入为77,100卢比，是同龄人中最高的。阿波罗为63,569卢比，富于59,870卢比。在过去的几年中，这些水平一直在稳步上升。
乍一看，这似乎是积极的：更强大的病例组合，更多的手术，更好的保险范围。但是，一项高度的ARPOB战略取决于两个假设：高收入城市患者的持续需求和最少的政府干预。
都不保证。
印度的大部分人口仍然不足或依靠上限计划。 Ayushman Bharat下的报销率远低于私立医院Arpobs。随着公共压力的增加，对植入物，药物和服务价格的监管控制可能会增加。医院连锁店的增长越大，他们就越有可能受到审查。
还存在增加容量使用的问题。金斯在纳西克（Nashik）和维扎格（Vizag）添加新床后，其占用率下降到48％。木星生命线在1月在印多尔增加了78张床，医院的居住率降至40-45％。尽管这些添加旨在捕获未来的需求，但它们带来了短期保证金压力。
这增加了一个危险信号：当今的收入增长可能掩盖了新资产的表现不佳。
大多数公司在18-24个月内为Greenfield资产投影。但是在2/3级市场中，升级可能需要更长的时间，尤其是没有建立的当地信任，适当的专家或与保险公司的合作。如果增长减慢或成本上升，则回报期会延长，从而影响资本回报。
医院需要大量的前期资本支出 – 平均每张床7-20万卢比。由于租赁的土地和收入分享模型，Medanta保持了较低的（每张床470万卢比）。但是，随着公司扩展到新的城市，土地和建筑成本可能会激增。
并非所有管理层都表现出相同水平的纪律。追逐规模和品牌价值的诱惑，尤其是在公共列表和ESG兴趣的情况下，可能会导致价值破坏性的资本支出。
在密切关注逐渐部署资本的回报率的环境中，与Glitzy Greenfield Projects相比，Brownfield扩展的收益更快。
几乎每个医院连锁店都在谈论其数字化转型：
- Apollo具有其Healthco平台和诊断集成。
- Medanta具有移动应用程序和数字OT笔记。
- Narayana的Athma和Aadi平台提供实时的生命力，护士仪表板和分析。
- Metropolis和Lal博士正在数字化测试报告和样本跟踪。
这些举动是必要的，但它们并不是创造竞争性的护城河。技术不再是差异化因素；这是桌子赌注。它可能有助于降低每位患者的成本，但是除非它转化为较高的占用率，较低的周转时间或更好的结果，否则长期价值影响是适度的。
真正的差异仍然在于成本结构，临床人才，医生忠诚度和患者信任。
印度仍然是寻求低成本手术的全球患者的主要目的地。一些医院连锁店，尤其是Medanta和Apollo，从中受益。但是医疗旅游对全球事件，货币波动和签证政权敏感。这是一个很好的助推器，而不是核心业务模式。
从长远来看，对外国患者的范围过高，尤其是在印度需求不足的情况下，可能会适得其反。
基本面是良好的。医院提供：
- 稳定的复合收入增长（CAGR 10–15％）
- 高工作杠杆
- 结构需求可见性
- 核心服务的定价灵活性
- 不断增长的保险渗透
- 防御部门的吸引力
但是在目前的估值中，其中的大部分似乎都以40-50倍的26财年收益等股票。即使是最具资本有效的球员Narayana也接近50倍。那几乎没有安全感。
此外，监管风险正在上升。价格控制，保险计划限制和医疗服务的GST都是通配符。
投资者不必避免该行业。但是他们确实需要有选择性。医院空间不是一个统一的成长故事。它是高级基础设施追逐者和纪律处分的运营商的混合体。
更聪明的下注可能是医院的连锁店：
- 坚持更简单，可复制的格式
- 专注于棕地扩张在资本丰富的格林菲尔德建造上
- 保持精益成本结构而不依靠超高的ARPOB来进行数学工作
- 更喜欢运营杠杆和吞吐量而不是品牌建设或豪华格式
- 在18-24个月内显示出新单位盈利能力的清晰途径
- 在不稀释的情况下，在2/3个城市中有很强的执行记录
这样想：Apollo -Max模型是为主导和品牌而建立的； Narayana -Kims模型是为了规模和效率而建立的。
两者都可以工作，但是在崇高的估值中，投资者应该问：在未来五年增长的五年中，市场是否已经定价？
因为在这个市场上，更多的床并不总是意味着更好的业务。
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Manvi Aggarwal一直在追踪股票市场已有近二十年了。她在一个价值基金中担任财务分析师大约八年，为国际投资者管理资金。这就是她在深度研究方面磨练自己的专业知识的地方，超越了明显地发现其他人没有的价值。现在，她带来了同样的眼睛，以发现印度股票中被忽视和误解的投资机会。作为Livemint和Equitymaster的专栏作家，她将复杂的财务趋势分解为投资者的可行见解。
